Идеальный штиль
комментарий к заседанию Банка России 25 октября
Максим Петроневич, старший экономист банка «Открытие»
По итогам октябрьского заседания Совета директоров Банка России ожидается снижение ставки на 50 б.п., о чём достаточно красноречиво свидетельствует произошедшее c начала октября фронтальное снижение доходностей бескупонных ставок ОФЗ на 40-60 б.п. в зависимости от срока. Сохранение высокого спроса на длинные выпуски — объём размещения 16 октября 20-летних ОФЗ с 1,5 кратным превышением спроса – и более сильное снижение длинных ставок говорит о том, что рынок ожидает не только снижение ключевой ставки на 50 б.п. на ближайшем заседании, но и ждёт её дальнейшего снижения на заседании в декабре. В результате ставка RUONIA, которая выступает операционным ориентиром денежно-кредитной политики Банка России, к концу 2019 года может опуститься в коридор 6-6,25%, ранее наблюдавшемся в 2013 году.
Снижение ставок ОФЗ стало результатом заявления председателя Банка России Э. Набиуллиной о том, что Банк России «может действовать более решительно» в отношении снижения ключевой ставки, которые появились после выхода сентябрьских данных по инфляции. Данные подтвердили, что быстрое замедление инфляции происходит под влиянием не только временных факторов, но и под воздействием слабого спроса – о чём говорит замедление роста цен на базовые компоненты услуг и непродовольственные товары длительного потребления. Именно эти компоненты традиционно являются «якорными» – к которым стремится рост ИПЦ в дальнейшем. И если в августе замедление этих компонент можно было принять за случайное отклонение, то данные за сентябрь и предварительные данные за первую половину октября свидетельствует об устойчивой тенденции. Целевое значение инфляции уже пройдено — годовой прирост цен по итогам середины октября уже составил 3,8% г/г, хотя ещё на конец июля прирост цен составлял 4,6% г/г. Существует значительная вероятность снижения инфляции до уровней 2,5 — 3% уже в начале 2020 года, что выступает уже существенным отклонением от цели.
Можно сказать, что Банк России попал в своего рода идеальный штиль: инфляция сокращается, внутренний спрос слаб, ожидания рынком снижения ставок ФРС на 25 б.п. на заседании в конце октября высоки, внешнеполитические риски остаются, но информационный фон вокруг ситуации утих. В этих условиях чуть ли не единственным проинфляционным риском остаётся рост расходов бюджета.
По иронии, не преуменьшая значимость иных факторов, слабая макроэкономическая динамика является отчасти результатом действий Банка России. Рост ключевой ставки во второй половине 2018 года способствовал желанию бизнеса отложить реализацию части инвестиционных проектов до более привлекательных финансовых условий, и сдвинул фокус банков в пользу кредитования населения. На слабость внутреннего спроса будет оказывать непосредственное влияние ужесточение регуляторных нормативов в отношении потребительского кредитования. В условиях наблюдаемого замедления кредитования динамика спроса населения будет определяться ростом доходов и потребительским поведением населения. Однако пока ни один из этих факторов не даёт повода для оптимизма: рост доходов и расходов населения остается низким[1], а население быстро наращивает объёмы и нормы сбережений, несмотря на снижение ставок. Рост депозитов с исключением валютной переоценки достиг по итогам сентября 9,7% г/г против 5,5% на начало года, в том числе рост депозитов в валюте – 11,3% г/г (максимальные темпы с 2014 года).
Уменьшение спроса нерезидентов на ОФЗ и его замещение спросом локальных инвесторов на фоне роста стоимости облигаций может свидетельствовать об увеличении рисков перегрева внутреннего рынка. Трёх- и пятилетние ставки ОФЗ уже находятся вблизи минимальных уровней, достигнутых в 2013 году. С учётом сохранения инверсии процентных ставок на американском долговом рынке и вероятного циклического кризиса в мировой экономике на горизонте 1 — 1,5 лет, мы ожидаем, что Банк России начнёт придавать больший вес среднесрочным рискам, которые пока не находят своего отражения в текущих статистических данных, с целью не допустить избыточных движений ключевой ставки.
[1] В сентябре Росстат неожиданно отчитался о быстром (3% г/г) росте реальных располагаемых доходов населения в 3 квартале 2019 года против их снижения во втором квартале на 0,1% г/г. Эти данные оставляют много вопросов, поскольку рост начисленных заработных плат в реальном выражении между кварталами практически не изменился – 2,7% г/г по итогам июля-августа против 2,6% г/г за второй квартал. В отсутствии других цифр по статистике доходов за сентябрь пока сложно судить о том, является ли всплеск доходов населения результатом действия каких-либо разовых факторов или новой тенденцией, результатом пересмотра базы прошлого года или методологии расчёта.
Источник: 53 новости
